房企在奔赴A股和港股的路上，顯現(xiàn)出不同的姿勢。

　　相較于萬達、富力回A之路的君問歸期未有期，港股市場已擠滿了渴望在資本市場亮相的房企。

　　2017年末，三盛、福晟相繼通過借殼在港股完成上市，正榮也于2018年初成功掛牌。今年二季度剛開始，弘陽地產(chǎn)便遞交了招股說明書，4月26日大發(fā)地產(chǎn)不甘人后，重復了同樣的動作。

　　此前無論規(guī)模還是動作都相對低調(diào)的大發(fā)地產(chǎn)，此刻好似站上了《中國好聲音》的舞臺。面對評委席上拋來的“你的夢想是什么？”這一問題，大發(fā)地產(chǎn)在聚光燈下許下了“沖擊千億，甚至未來5年沖擊3000億元”的愿景。

　　小房企大夢想

　　正當市場欲以好奇的目光打量這位“面試者”時，其官網(wǎng)卻接連多日因服務不穩(wěn)定而無法正常訪問，這讓原本就鮮有公開信息的大發(fā)地產(chǎn)顯得更加神秘。

　　我們試圖從已有信息入手，勾勒其大致的發(fā)展路徑。

　　大發(fā)地產(chǎn)原名凱潤房地產(chǎn)，1996年發(fā)跡于浙江溫州，5年后，擴張至上海并將總部遷至上海，十多年來在上?？傆嬮_發(fā)5項物業(yè)，累計建筑面積達48.98萬平方米，當前業(yè)務主要集中于長三角地區(qū)。創(chuàng)始人葛和凱已辭去管理層職位，鮮少公開露面，80后“二代”葛一旸全面接班，主持工作。

　　對于中小房企而言，通過引入規(guī)模房企旗下成熟人才來復制其高增長路徑無可厚非，然而大發(fā)的這一操作卻讓市場直呼“看不懂”。

　　縱觀此前黑馬房企的舉措，區(qū)域總或是戰(zhàn)投、營銷方面的人才向來是其所愛。

　　2017年底，時任龍湖集團副總裁的袁春加盟鴻坤地產(chǎn)，袁春在龍湖時分管集團品牌和營銷部及客戶與市場研究部。業(yè)內(nèi)人士普遍對袁春很是認同，肯定其能力、情商皆出眾。基于此，袁春的到來不僅為此前名不見經(jīng)傳的鴻坤帶來知名度，重要的是讓市場對其未來的增長保有樂觀的態(tài)度。

　　而大發(fā)地產(chǎn)的現(xiàn)任管理層中最大的王牌便是今年初剛加盟的執(zhí)行總裁廖魯江?？v觀廖魯江的從業(yè)經(jīng)歷，無論龍湖還是世茂，其分管的工作皆為人事。

　　有業(yè)內(nèi)人士向《國際金融報》記者直言：“大發(fā)挖廖魯江來做什么？指望廖來幫它繼續(xù)挖人嗎？”

　　這未嘗不是一個方法，此前也有先例。

　　弘陽地產(chǎn)欲提速沖規(guī)模時，先將橄欖枝拋向原旭輝集團副總裁兼首席人力資源官，張良到來后接連出擊，4個月便為弘陽帶來了9名旭輝、泰禾、新城的高管，這9人到來后將在戰(zhàn)投、經(jīng)營、營銷、財務等多個方面合力為弘陽提速。

　　然而，廖魯江來到大發(fā)4個月尚未有實質(zhì)性動作，其更為人樂道的是上任時的“豪言壯語”。廖魯江直言：“中型房企如果想要在未來活下去，此刻就必須拿出奮斗者之心，拿出敢叫日月?lián)Q新天的魄力，招兵買馬，戰(zhàn)略進取，加速進入千億級俱樂部，未來才有可能繼續(xù)留在地產(chǎn)球場上繼續(xù)踢球。”

　　千億只是廖魯江的小目標，其5年長期規(guī)劃中將目光鎖定在3000億元的高度。

　　人事出身的總裁向規(guī)模發(fā)起訴求，立足于大發(fā)現(xiàn)有的土儲和錢袋子，如何支撐其跑進3000億決賽點是最大的問號。

　　負債高企

　　大發(fā)地產(chǎn)的營收來源主要為物業(yè)開發(fā)及銷售、商業(yè)物業(yè)投資以及經(jīng)營和物業(yè)管理服務三方面。近三年里，三塊業(yè)務均有增長，其中物業(yè)開發(fā)占比由89.2%增至97.9%，是大發(fā)地產(chǎn)絕對核心的業(yè)務，而物業(yè)管理服務逐漸邊緣化至0.2%。

　　此外，大發(fā)地產(chǎn)旗下的商業(yè)物業(yè)主要為上海凱鴻廣場、南京艾尚天地、南京凱鴻廣場、港陸廣場。數(shù)據(jù)顯示，艾尚天地的營業(yè)情況向好，收入貢獻逐年上升，2017年已占據(jù)商業(yè)物業(yè)總額的59%，與之形成對比的是凱鴻和港陸的頹勢難掩。

　　大發(fā)對于規(guī)模的追求絕不僅限于口頭上。

　　資料顯示，2015-2016年，大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營收益微減，但毛利和毛利率卻均有上升。2017年，大發(fā)的經(jīng)營收益由上一年的6.57億元一躍至44.14億元，同比大增571.84%，同期毛利率卻下降了3.2個百分點，為近三年最低。

　　對于這一表現(xiàn)，大發(fā)地產(chǎn)表示，主要由于大發(fā)繼續(xù)擴張位于長三角的地區(qū)業(yè)務，從而使得已竣工及交付的住宅項目數(shù)量增加、總建筑面積增加以及平均售價的上漲。

　　從項目布局來看，大發(fā)依然是一家不折不扣的區(qū)域性房企。

　　截至2018年2月底，大發(fā)旗下的24個項目構(gòu)成為20棟住宅物業(yè)，3棟商業(yè)綜合體及一個辦公樓層，全部分布于長三角地區(qū)，總部上海有5個，其余19個項目分布于江浙皖三省。

　　這一布局讓大發(fā)地產(chǎn)頗為得意，其在招股書中表示，長三角區(qū)核心城市的土儲及高效獲地能力是自身競爭力所在。

　　然而，大發(fā)地產(chǎn)現(xiàn)有土儲總建筑僅為172.03萬平方米，其中，可銷售及出租的已竣工物業(yè)共計20.28萬平方米，占總土地儲備的11.8%；110.36萬平方米的在建物業(yè)，占總土地儲備的64.1%；41.39萬平方米的持作未來開發(fā)物業(yè)，占總土儲的24.1%。

　　除了上海、南京，大發(fā)地產(chǎn)大量持倉的項目均位于三四線城市。具體來看，安徽是其第一大土儲所在地，占據(jù)了近半壁江山，安徽地區(qū)的土儲主要集中在安慶和蕪湖，其中安慶一地的土儲便高達61萬平方米，占據(jù)總土儲的35%。浙江緊隨其后，四成土儲皆匯于此，溫州、寧波和舟山為主糧倉。

　　招股書中，大發(fā)地產(chǎn)表示，因為商業(yè)物業(yè)位置優(yōu)越，帶來了穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，其實施的積極而穩(wěn)健的財務政策及運營也是優(yōu)勢之一。

　　然而根據(jù)招股說明書，重視“強運營”的大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營性現(xiàn)金流卻并不樂觀。

　　2015年和2016年，大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流分別為-7.92億元、8.55億元， 2017年這一數(shù)值驟降為-23.93億元。針對這一表現(xiàn)，大發(fā)地產(chǎn)表示，主要是由于物業(yè)開發(fā)活動增加令已竣工持作銷售物業(yè)增加，由于預售新物業(yè)項目減少令客戶預付款項減少，物業(yè)開發(fā)活動增加令在建物業(yè)增加。

　　大幅擴張也導致大發(fā)地產(chǎn)的負債水漲船高。

　　2015-2017年，大發(fā)地產(chǎn)的銀行貸款及其他貸款（包括即期及非即期借貸）分別為40.91億元、32.59億元和59.87億元，其中，2017年大發(fā)的貸款額增長84%；凈資產(chǎn)負債率達269.8%，同比增長119.8%；融資成本也由3.59億元增長至4.76億元。

　　時值銀根收緊、去杠桿的背景下，高杠桿房企的天花板近乎肉眼可見。

　　對于未來的融資，大發(fā)地產(chǎn)表示可能會尋求債務融資機會，包括資產(chǎn)支持型證券計劃、公司債券及其他債務發(fā)行籌集資金。

　　對于欲沖規(guī)模的大發(fā)而言，當務之急是改善土儲匱乏的困境。而加杠桿后，高昂的融資成本讓毛利率下降，凈利率僅為3.4%的大發(fā)地產(chǎn)而言能否吃得消？

　　畢竟大發(fā)地產(chǎn)利息覆蓋倍數(shù)僅為1倍，換言之經(jīng)營活動產(chǎn)生的利潤僅僅夠支付利息，這一盈利水平能否被港股資本市場認可？

　　《國際金融報》記者據(jù)此聯(lián)系大發(fā)地產(chǎn)，截至目前仍未收到其回復。