目前房市的杠桿購(gòu)買力形成大致或?qū)⒊尸F(xiàn)這樣的遞進(jìn)關(guān)系：首付款本金——首付款融資杠桿——首付比例下降后的個(gè)人按揭貸款杠桿。

    新年伊始，上海等一線城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)了脫韁式上漲。一些市場(chǎng)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，一線城市住宅庫(kù)存全部降至十個(gè)月以下，其中上海只夠賣3.7個(gè)月，坊間傳聞上海出現(xiàn)隔夜房?jī)r(jià)漲價(jià)70萬(wàn)現(xiàn)象。

    不過(guò)，大多數(shù)人擔(dān)心的是，這波房?jī)r(jià)行情究竟能走多遠(yuǎn)，能否走出2009年的那波讓很多人悔不當(dāng)初的行情？而回答房市問(wèn)題，首先需探尋目前房市購(gòu)買力來(lái)源及可持續(xù)性。

    其實(shí)，撬動(dòng)許多城市房?jī)r(jià)上漲的購(gòu)買力，類似于2014年下半年至2015年6月的股市，帶有明顯的杠桿特征。目前看來(lái)攪動(dòng)房市的購(gòu)買力，大致來(lái)源于銀行系統(tǒng)和其他非銀系統(tǒng)兩方面，且都帶有較高杠桿率。從央行最新公布的金融數(shù)據(jù)看，1月份銀行系統(tǒng)2.54萬(wàn)億元的信貸投放，個(gè)人住房按揭貸款、保障房開發(fā)貸、土地一級(jí)開發(fā)貸、政府平臺(tái)貸，以及企業(yè)置換內(nèi)保外貸或美元債，是新增貸款的主要投向，而在1月新增的3.42萬(wàn)億的社會(huì)融資規(guī)模中，剔除2.54萬(wàn)億的信貸后，8800余億的其他社會(huì)融資規(guī)模中，也有相當(dāng)部分成為撬動(dòng)房市的杠桿。

    具體梳理，目前房市的杠桿購(gòu)買力形成大致或?qū)⒊尸F(xiàn)這樣的遞進(jìn)關(guān)系：首付款本金——首付款融資杠桿——首付比例下降后的個(gè)人按揭貸款杠桿。起先，借助樓市新政降低購(gòu)房首付比例、降低契稅和營(yíng)業(yè)稅等的影響，籌劃多時(shí)的部分自住需求者踩著政策利好開始集中進(jìn)場(chǎng)，這一跡象迅速被房產(chǎn)中介和開發(fā)商捕獲，相當(dāng)部分房產(chǎn)中介等開始利用房市高度不對(duì)稱的信息優(yōu)勢(shì)，通過(guò)建議業(yè)主加價(jià)和毀約，及借助他人和自身的身份資源、借助互聯(lián)網(wǎng)金融等其他融資渠道提供首付貸等，開始營(yíng)造需求啟動(dòng)的市場(chǎng)場(chǎng)景，引發(fā)部分改善型換房需求等的入場(chǎng)，房?jī)r(jià)呈現(xiàn)出自我強(qiáng)化的市場(chǎng)預(yù)期。

    顯然，當(dāng)前許多地方的這波房產(chǎn)行情，相比之前的一大特點(diǎn)就是層層融資杠桿化，即首付貸大量出現(xiàn)，客觀上降低了撬動(dòng)動(dòng)輒數(shù)百萬(wàn)商品房的資金規(guī)?；I集難度，而降息和減稅等則顯著降低了商品房炒作的交易成本和待售費(fèi)用，使這一輪房市行情帶有典型的短期交易型特征。因?yàn)閺娜丝诮Y(jié)構(gòu)上看，北上廣深自2010年以來(lái)的人口凈流入增速呈邊際遞減態(tài)勢(shì)，即真正的接盤俠呈邊際遞減態(tài)勢(shì)，這反映基于短期交易型行為啟動(dòng)的房市行情，更類似于一種春藥式泡沫滋長(zhǎng)。而在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，大量金融資源脫實(shí)入虛并不是政府所樂(lè)見的，很難獲得政策的持續(xù)支持，因此這種杠桿撬動(dòng)的購(gòu)買力不具有可持續(xù)性。

    同時(shí)，愈發(fā)杠桿化的房產(chǎn)行情，將使房市交易成本呈現(xiàn)邊際遞增特征。首付款融資杠桿的利率相對(duì)高于個(gè)人按揭貸款的利率，且首付款杠桿融資的期限較短，這增加了交易型房市行情的交易成本。而首付款比例下降與按揭貸款規(guī)模的提高，同樣增加了房市的交易成本。此外，隨著房?jī)r(jià)在短期交易型行為推動(dòng)下的上漲，首付款融資和個(gè)人按揭貸款的規(guī)模也將隨房?jī)r(jià)呈上漲態(tài)勢(shì)，使房市的交易成本呈現(xiàn)邊際遞增狀態(tài)。這使得當(dāng)前短期交易型需求行情持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，交易成本和交易過(guò)程中的價(jià)值耗損就越高，進(jìn)而帶有典型的美國(guó)次貸特征。

    需要指出的是，房?jī)r(jià)脫離全要素生產(chǎn)率變化狀態(tài)而持續(xù)走高，將損耗一國(guó)和一地經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)速度和敞口風(fēng)險(xiǎn)。正常情況下，房?jī)r(jià)的走勢(shì)是全要素生產(chǎn)率走勢(shì)的表征，偏離全要素生產(chǎn)率走勢(shì)軌跡的房?jī)r(jià)上漲，對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)是一種泡沫式負(fù)擔(dān)。而倚重不動(dòng)產(chǎn)投資等支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，是一種負(fù)和博弈的春藥，是存量財(cái)富的再分配，并不真正產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)增加值，藥效除卻之后必將是腎虛。

    因此，當(dāng)前政府應(yīng)保持一種清醒的理性，央行應(yīng)思考在資產(chǎn)荒、經(jīng)濟(jì)減速和市場(chǎng)尚未有效出清等背景下，相對(duì)寬松貨幣政策所存在的失控烈度，及如何紓緩資金空轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。